speaker 1: 呃，各位早上好，今天是5月28日星期三，欢迎来到又一期的摩根士丹利周期论剑。 我是中国基础材料行业的分析师戴文、徐卓凡。 那么在开庭之呃，开场开始之前，我要例行先读一个免责声明。 请注意，本会议仅面对摩根士丹利的机构、客户以及财务顾问，本会议暂不对媒体开放。 如果您来自媒体，敬请退出本次会议，随后与我们联系，以了解进一步详情。 请注意本次会议内容和您的问题可能会被录音。 在本次的视频直播中呢，我们会首先邀请金融行业的首席瑞chard的徐然和我们分析一下为何我们坚持低于市场预期的贷款利率下调预测，以及呃上周中信银行路演后的一些重点take away。 接下来呢我们会有交运行业的首席倩磊和大家聊一下航空业的一些最新观点，包括大航司之间的合作对定价权带来的帮助。 最后我们基础材料组的同事Chris会分享一下美国最新核能相关的行政命令对于鼬行业的正面影响。 那么在会议过程中，您可以随时在屏幕左方的提问消息框里向我们发送问题啊，接下来我们先把时间交给Richard。
speaker 2: 好的，感谢周凡。 那呃我们呃最近呢其实也做了很多的分析啊，这个从上上周其实这个不管是呃央行的一些减息的这个动作，还是它的这个呃方式呢，都一直是啊比市场预期要要低的。 而且这个呃今年以来呢减息的这个呃速度呢也是比较慢的那这个其实跟我们的一直的一个一个远低于呃consensus这个预期呢比较相符啊。 我们从去年呃年底啊一直来来说呢，第一呢就是减息可能会呃比市场想象的要呃呀要温和啊，主要就是呃这个货币货币政策转向的这个说法呢啊一直人民银行业最近也在承认啊，它是一个对前期一直以来的货币政策的一个描述。 最近呢他这个很多呃可以说是呃他们自己的一些研究，呃，也说明其实货币政策其实对中国解决中国的各种问题呢嗯并没有更好的一个解决方方法啊，甚至呢可能都是一个负面的影响。 那我们呢其实原原来也做过很多的分析，为什么这个呃是这种原因？ 其实我们也在跟这个和监控方交流的过程中呢啊也探讨过很多这方面的一些看法，那也逐渐得到这个一些认可吧。 所以现在呃我们可以看到就是说这个整个的呃利息的走势，不管是贷款利率还是国债利率，今年呢都都是采取一个更多的一个支持态度啊。 国债利率今年基本上是稳定啊，略有回升啊。 对这种贷款利率呢其实这个虽然呃L P2略有呃调降，但是呢整整体呢对这个呃不管是零售贷款还是对这个呃按揭贷款，其实都有一个呃自律机制啊，防止下限过低啊，就基本上维持在3%左右的一个情况。 那那这些呢这个也是呃一直呃我们认为比较合理的一些这个政策的取向啊。 主要呢其实呃这个任明强也说到啊，其实中国现在主要的一个问题呢还是供给侧的问题啊，那也逐渐在承认从需求侧呢呃逐渐进入了一个新常态啊。 当然人民银行也说了很多的需求侧的问题啊，但是呢我们来看呢，在全球的这种呃不确定的情况下呢，需求侧进入新生态啊，在这个中国的这个杠杆啊，基本上也不会采取过度的拉房地产或者过度让啊这个家庭上杠杆的这么一个情况呢。 我们觉得嗯整个需求大家可以看到这个图啊，应该啊这个黄线呢就是工业总产值，也是代表中国需求的这这么一个曲线呢啊会逐渐稳步在这个百分之啊4到5左右，可能是比较合理的区间。 当然前面可能也有过低啊，在这个啊地产周期下行啊啊还有这个海外需求不确定的情况下呢，也有过低的一个情况。 那么这两年呢从去年我们也啊一直在说金融系统的一个呃周期底啊之后呢，确实这个需求也呃略有反弹，维持在一个我们觉得长期可持续的一个啊区间之内吧，在4%到5%之间。 那么从这个看呢就是啊内我们内外需其实分啊几大块。 外需占工业总产值的20%，内需占80。 那么内需呢又分消费和投资啊，中国的这个产呃产能的这个呃支持呢，都是呃需要有一定的支持的程度的。 那么那还有呢就是要一个供给的一个呃下降，可能啊还是对呃整整体解决中国一些的问题呢更重要的一个方面啊。 那么供给侧呢其实我们也一直在在讨论啊，我们也看到啊明显的动作就是呃整体的这个贷贷款利率啊，这个贷款的增速，尤其在制造业这块贷款的增速是有一个明显的啊放缓的一个动作。 然后呢，我们再看整个的工业企业呢啊其实到4月份来看呢，工业企业的利润也逐渐在企稳，有小幅的一个反弹。 主要的原因呢之一呢就是600分之69的行业啊也在这个放缓投资增速。 那其中的40%多呢已经出现了一个呃这个利润率啊逐渐企稳的一个过程。 当然我们也看到就有30%的行业还在加这个投资啊，包括最近大家啊比较关注的像汽车啊，其实我们也看到就说在这个线呃象限呃这个右下方还是一个在加速的过程，也造成了呃中间的一个分化。 所以我们认为在需求相对啊比较的稳定，当然从供给侧啊来发力的情况下呢，确实也有更多的这种嗯我们叫alpha的opportunity，而不是啊这种beta的一个机会啊。 在中在这个大体的情况下呢，确实我们觉得这个低利率呢不不利于啊这个产能的一个淘汰啊。 那我们也做过一些呃测算，就是从现在来看呢，中国工业企业的净利息支出呢确实已经下降到了它的总成本的0.8%啊，也就是说其实好的企业稍微的正常一些企业，有现金流的企业，杠杆应该不算太高，也不需要呃这个过低的利率来支持。 反而呢这个过低的利率还有这个前一段的一些窗口指涨呢，导致的就是这个产能淘汰的速度啊比较慢啊。 那么最近呢我们觉得整个的呃政策上呢也在进对这些情况进行一些修正。 那还有呢确实从这个另一个观点来看呢，就是我们去年啊不不管是跟呃这个呃保险机构还是银行，包括今年我们前一段这个在带一些银行路演的过程中，还有去呃义乌和这个呃东莞调研的过程中呢，也都发现跟当地的银行金融机构交流，确实就是低利率呢。 或者不选不断下调的利率呢，导致大家的储蓄的这个储蓄率在提升。 感觉看去年这个储蓄率提升还是比较明显的呀。 啊那呃今年呢可能还是呃有一定的延续的，这个趋势虽然稍微有点改善吧，因为这个今年的啊利率降的比不像去年那么猛啊，略有改善。 但最近的存款利率又又又又有所所所下所下降，那这个呢我们觉得也不太啊不太在中国的这种环境下呢，不利于啊需求的一个支撑。 那毕竟呢我们也原来反复强调过，就是整个中国的这种养老啊啊它是依赖于固收市场的啊，不像美国养老是依赖于股市啊。 大家是这个平时来借钱消费，中国呢养老还是依赖于固收市场，大家的这个储蓄呢还是以固收为主啊，远远超过啊民间的这种借贷的这个或者家庭的一个居居民的一个杠杆。 所以呢利率下降呢其实反而使他们呃倾向于储蓄更多的这个资金，而且呢我们跟银行来看呢，最近确实有比较明显的这个消费所谓的消费信贷和这个消费呃脱节的一个行为。 也就是这两年做的比较多的消费贷啊，都是这种低利率消费贷三呀等等等等大额的消费贷。 而信用卡的这个呃这个贷款增速呢反而是在放缓啊，甚至有点负增长的啊。 那么显然大家也知道，就是说啊你如果特别低利率，3%这种的大额的，显然他借这个钱呢不是去用于消费的，这些都是非常优质的人群啊，那么他们这个借钱呃大概率是用于其他的一些，比方置换这个按揭贷款呀，或者买一些黄金呀，这种可能性更多，而不是去用于消费。 那么需要真正用钱去去去消费的利率呢反而都在啊8%以上。 这种啊可能这个人群可能才会真正的去去解决消费。 那利率过低的情况下呢，反而不利于银行这个呃这个承担风险，或者把这种呃这个信用卡啊，或者其中的真正的消费贷发给这种人群。 啊，所以呢我们看到的情况也就是啊低利率的环境在中国反而不太啊适于啊就是解决中国啊第一呢需需求啊不的一些问题，还有呢解决一些供给，尤其是市场化解决供给的一些问题啊。 但是呢我们兴许看到最近从这个人民啊这个呃人人民银行的一些研究啊，人民行的一个政策呀，基本上也在修正啊这个呃这个政策方向啊，所以呢我们觉得整整体的这个呃中国的这个金融体系的经营可持续性呢还是在呃改善的。 那么这两年呢确实啊我们一直在讲这个金融的明显的一个大的呃周期确实已经见底。 那种这个周期呢不但是包括地产周期，还是包括一系列的这个金融的监管周期。 从16年16年以来不断的这个金融的去风险啊都是一个紧缩的一个状况。 那在去年基本上随着这个地方政府平台监管啊基本落地，然后呢这个地产呢基本上呃这个呃紧或者这个调整啊价格呀紧缩也基本到位之后呢，我们觉得这个大的金融周期呢已经出现了呃反转。 那么从呃这个不断的防风险和紧缩，现在啊也到了近相对比较呃呃这个就是有序支持的一个啊这个这个呃情况啊。 那么从呃呃这个整个社融来看呢，今年也是略有反弹。 略有反弹主要当然就是去年上半年地方债啊管的太严，不管是从平台啊还是这个外地以及专项地方债，都呃进行了一个严格的一个呃这个呃投资项目的审核啊，导致发展非常慢。 今年呢呃地专专项地方债进入了一个正常的一个发行的速度，那比去年整个政府债的发行呢，在上半年比呢也回弹了20%左右。 那这也是啊等于1系列的金融清理管制之后呢啊有一个啊明显的一个呃回弹啊。 那从这个风险来讲呢，毕竟这次我们也刚才也说到，它是一个相对比较市场化，逐渐的这个呃去产能的一个过程，或者优化产能一个过程啊。 所以呢呃它可能需要一些时间，也比各个板块分化也比较大。 那么最近可能还有一些呃讨论，就是哎这个是不是呃支持基建，就不是支持呃这个需求呢？ 我们啊从金融的角度来讲呢，还是不太同意这个观点。 那主要的原因呢就是其实中国我们也在反复强调产能过剩或者压力更大的高风险的板块呢，还是支持投资的这些板块更多一些啊，那它也是这个支持呃这个基建投资呢。 虽然嗯其实我们倾向于接受一些周期啊，这个经济应该调整就应该调整啊，但是呢在支持的情呃支持需求的情况下呢，尤其是在产能呃投资在放缓的过程中呢啊支持一些这种基建投资呢，也是有一定的啊对需求有一定的呃托底作用的啊。 不让几个需求在这个呃基建呃工业投资下滑的时候呢，需可下滑的太快。 那么这块呢我们觉得也是一个呃需求方面的一个政策啊。 而且呢它的成熟效应呢，我们觉得可能确实呃比直接自己消费更高一些啊。 那主要就是因为它呃不但拉动了一些呃这个稳定的一些公司的工资的一个上涨，它同时呢还会拉动一些啊这种啊这种工业品的一个需求啊。 所以呢尤其是尤其是考虑到现在这个产能过剩，在工业品这边更加的明显的一个趋势吧啊所以我们觉得也是一个权宜之计啊，而且呢这两年确实跟前两年比呢，我们也反快强调它对这个基建的呃这个质量的要求也是有提高的啊。 包括我们现在看基建对这个信贷的这个依赖程度，以及像这个基建的一个这个分布向更发达地区的分布一个趋势呢，我们觉得啊也在原来的一些这个啊这个趋势上做了一些啊优化。 所以呢我们觉得这个可能也是这个稳定利率啊拖一些需求，然后解决供给侧的问题呢，是更可持续的一个啊长期的一个风险，不会造成潜在更多的一些呃风险不确定性。 所以呢我们看现在就是大的一个金融金监管初期在逐渐的呃已经触底，然后逐渐的一个呃理性的一个呃这个对各各方面支持的一个反弹，包括我们看到的就是对股市的支持和香港的ipo的一个呃鼓励和放松啊，都是有利于逐渐的一个呃这个反弹的一个过程，还有对一些科技的板块的支持等等等等等。 呃，那在这个大的背景下呢，我们最近也带了呃跟这个不不呃跟不同的金融机构进行交流。 还有呢就是带了中信银行的管理层去呃跟投资者啊这个新加坡和澳大利亚的投资者进行了一些交流。 主要的一些反馈呢，我们觉得还是就是呃我觉得从银行管理层的角度来讲呢，也虽然觉得今年啊还是息差会有一些压力。 因为去毕竟去年降息的这个幅度还是比较大的，今年还有一个消化的过程。 但是呢我往前看呢，也会逐渐有一个企稳的过程啊，尤其是这个所谓随着这个负债利率的一个呃下调啊，也会逐渐企稳。 尤其预期呢从银行的预期来讲呢，也是呃从最近政策来解读来看呢，也是有这个帮助银行来协调的一个过程。 那么还有呢就是在这个资产质量方面呢啊总总体啊嗯确实担心从原来的房地产呀，还有一些平台呀转向了一些个人啊，但是我们感觉股份制，尤其是像中信银行啊，这个股份制银行啊，总体来看呢，前两年在这种小微啊，还有这个普惠以及个人信信贷方面呢，投放都是相对比较保守的。 我们也看到这个中信银行前两年的信贷增速也就5到6左右啊，那么这个啊其他的一些呃银行，像民生零左右啊等等，股份制银行基本上是比较啊保处在比较保守。 而且呢这个呃对于个人还有小微呢，基本上做的是这种呃真正的一些呃产业链，还有这个贸供应链兼容的一些小微企业贷款。 所以呢呃对资产质量的恶化呢也是没有太大的担心。 所以我们主要关心呢还是就是前两年可能那在普惠和小微确实放款嗯比较快啊，批量比较就是以批量科技来放的这种的企啊银行呢可能会面临一些压力，尤其是当时批量放的主要很多是房抵贷啊，也就是有地产啊来抵押的这种贷款的。 所以说地产价格的调整呢可能确实有一些啊一些波段。 而且呢在中国呢啊其实啊这个呃我们跟银行交流，包括中信银行的管理层也说到啊，这个整体的这个呃这个呃房房抵贷这个呃整个可能呃把抵押物拿回来拍卖的个流程呢是稍微比较长的，比香港可能要长一些啊。 那这种呢也会呃使这个不良短期内可能有有在这个房子贷放的比较多的有所上升。 当然后面还会有一些呃这个呃呃整个的回收的一个过程。 那呃从这这个方面来看呢，我们觉得整个整体银行业还是有空间来释放波柜解决的啊。 这个其中一个重点啊，比方说中信银行的这个管理层也说到，中国的这个拨备的计提呢，是没有考虑到考虑到抵押物的价值的。 全球呃大部分的国家的这个银行的波备集体会考虑到抵押物的价值，把抵押物的这个价值扣掉之后再提拨备。 所以呢我们也看到中国的这个提的波贝是非常保守的，基本上呢是海外这个银行的啊这个嗯3到4倍的一个拨备覆盖率的啊这个区间。 所以我呃我们看到这个中信银行的管理层也说到，今年还是有空间用一些拨备来保证这个银银行盈利的一个稳健的一个啊这个正增长的一个呃区间啊。 在这种环境下呢，我们觉得现在有还有很多银行的这个股息收益率呢在6%以上。 在整体国内低率的环境啊，这个情况下，尤其是险资啊，不断的这个销售还是比较旺盛。 它需要啊配置这个在国债利率低点7的情况下，配置很多呃收益的一些高收益的一些资产，来保证这个长期的一个回报的一个稳定的情况下呢。 我们觉得还有还会有更多的资金呢呃流向这个呃银行板块，尤其是刚才我们说到两大这个趋势，一个就是风险逐渐得到管控，第二呢就是息差的一些不确定性的。 随着最近的这个呃政策的一个转向呢，也在逐渐企稳。 那么也也就是说很多银行的这个股息呢，就更加的一个稳健的一个过程。 那我们当然也是推荐就是说股息率相对还是比较高的6以上的。 毕竟呢就是说这个我们觉得在保险或者其他的一些对利率啊这个呃收益率比较敏感的这些投资者呢啊这个也是需要股息率在4以上的。 所以我们也关注到，第一呢就是股息长期还会有一些增长，还有呢就是股息收益率能呃现在还有6%的这个呃相对比较好的一个呃投资啊投资这个回报的情况下呢，还是比较好的一个标的。 那从来看呢就是我们上周确实也推荐了一些，比如像中信银行啊，比如像这个现在建行也有6%左右的收益率啊。 那能增长的呢随着这个啊确实最近的这个贸易战的一个呃缓和呢，这个像宁波银行持续的还是有一个盈利增长，收入增长两位数啊，这个净利净利润增长呢我们觉得也会逐渐回到10%左右的一个区间啊。 那么在其他的一些这个方向呢，我们觉得呃这个中信银行的管理层也说到，这个今年的对公信贷需求还是相对比较稳稳健的吧。 第一呢就是一些科创的这个空间，还有呢就是地方平台转型啊，这个也是一个很多地方平台转型在路上，从原来这种纯基建啊转向更有一些这种业务啊取向的有现金流的一些板块。 虽然这个呃规模呢肯定比原来要小一些，但是总来总来说呢也有一些新的这个信贷需求。 还有呢其实按揭其实从中险银行管理层来看呢，今年的需求还是呃略有恢复的，主要就是这个呃这个嗯提前还贷的情况呢有所缓解啊，所以从规模来上来来看呢，也是一个稳健的一个呃增长。 那息差逐渐稳住，那还有一些是空间释放拨备。 那么往前看呢，也是能够保证一个嗯相对稳健的一个盈利的啊，这种条件下呢，这个基本上呃我们觉得这个股息率还是有所保证的。 所所以总的来说呢，我们觉得呃不管是整个的这个呃这个利率环境还是风险的环境呢，是一个呃逐渐稳健的一个过程。 当然啊由由于没有强刺激，需要一些呃时间，但是我们再往前看呢，这种可能是更可持续的一些增长方式吧。 基本上的一些介绍就这些，再把时间交还给这个呃我们的主持人。
speaker 1: 好，谢谢racchard非常深入的分析。 那接下来由交运行业的首席倩磊和我们聊一下航空业的最新观点，以及为什么我们继续看好这个板块，有请倩磊。
speaker 3: 哎，谢谢。 呃，大家好，这个我们这周其实发了一个新的航空报告啊，也是嗯把一些最近的航空业的一些变化呃也是总结了一下。 其实没有什么太多新的东西。 呃，应该我们在这篇报告里面提到的航空公司做出的这个一些呃所谓对这个定价能力提升的一些新举措。 其实在呃我们在14号的这个直播当中，已经跟大家呃多多少少提到了一些。 那么也也是呃我们呃借这篇报告把这些变化总结一下，呃，然后呃也是再次提示市场，我们对航空业的一个比较呃这个乐观的一个展望啊。 我们还航空现在是我们交通运输板块里面呃最看好的一个子板块。 呃，那先讲一下航空业有一些什么新的东西啊，就是说呃其实最近这几周我们还是看到了航空业呃在合作和定价层面的一些努力。 那第一个就是说在这个五一的这个假期期间，航空业其实是啊尝试了一种啊新的这个定价的这个节奏啊，过去的旺季航空公司这个对这个呃票价的这个定价，其实是呃在这个售卖的早期会卖一些相对价格比较高的票。 然后呢这个随着这个销售啊，但是观察到销售低于进度，那么就会在这个呃临期的时候去有一些跳水的行为。 那其实这个早期售卖高价的票也是一定程度上这个抑制了需求。 呃，那最后出来的结果就是说票价的表现也很一般，那呃消费者也不是很满意啊，所以航空公司其实是在嗯今年的五一尝试了就是说在这个售票的早期啊，先卖一些这个比较平价的票。 那随着这个需求这个呃释放，然后这个订票的节奏啊如果符合航空公司预期或者快于航空公司预期，那么就可以在临期的时候啊实现一个涨价。 那这其实是一个比较正常和比较健康的在旺季的售票的一个节奏。 那航空公司最后在五一实现的这个票价，还是呃比大家之前担心的这个情况要更好一些啊。 所以其实这一定程度上也是给了航空公司一剂这个强心针。 就是说可能以后未来的旺季，嗯，大家都会这个呃采取这个我在五一旺季实验过的这种比较，呃，这个呃认为对最后票价的结果啊是一个比较好的这么一种定价的节奏吧。 嗯那这个呃这是第一个新的变化。 那第二个就是航空公司还是呃在五一前后调整了一些跟o ta之间的合作吧。 那呃有很多这个网上的公众号什么的，就是说ota呃有在这个航空出票的过程当中去赚差价。 那这个情况就是我们也不能确认他有或者没有啊，但多多少少的就是说如果在忘记这个ota出票出的比较早，然后用比较高的价格这个出票了以后啊，出票给这个这个消费者以后，他如果没有在航空公司出票，那如果航空公司跳水呃，其实是有这么一个窗口啊，或者说这么一个机机会去给ota做套利的啊。 但这其实不是最主要的，这个航空公司和ota之间这个合作呃，之前这个有可能的一些分歧所在。 那他们的分歧所在是在于呃，如果ota不能及时的把这个订票的信息啊分享给航空公司，或者说他延迟出票。 那在这种情况之下，航空公司其实是缺乏对需求的呃变化的一个把握的那我们知道航空公司的这个定定价其实还是一个动态的定价。 也就是说啊它会根据这个市场的情况，需求的这个强弱啊，然后订票的这个节奏和预期的对比啊，客座率等等一系列去确定这个放出来的票大概是什么价格。 那我们说这个到了目前这个时间点，这个ota啊控制了这个可能呃，如果把这个航空公司的旗舰店也算在ota渠道的话，ota其实已经呃大体占占占据了这个主流航空公司可能70%的这个呃售票的渠道。 那么如果在信息的对接上面不是很流畅的话，那航空公司在定价上呃定价决策上是受到一些扰动的。 那航空公司也是在这个五一前后啊，就是要求O 7A及时的把这个订票的信息分享过来。 嗯，那么这个其实在一定程度上来说，也是帮助啊航空公司去做出更好的或者说最优化的定价的决策啊，然后还有就是呃五月初我们会看到一个新闻，就是说东航啊和国航在这个呃京沪这个北京首都机场和上海虹桥机场这条啊相对来说这个高收益的呃商务线上做了一些合作。 那如果就是说呃这个乘客是6折或者以上的票，那么它是可以在两个航空公司之间做这个迁转啊，当然这中间会有一些手续费用，但是这一个举措其实按照我们的观点，就是说它面向的是这个中高端呃这个航空旅客。 呃，对于这个呃我们说这个出行的灵活性的一些要求啊，一定程度上来说，我们觉得是提升了对这个中高端旅客的服务啊。 因为有很多这个呃商务课对这个航空的这个不满，就是说呃高铁是可以这个赶时间的那航空有的时候一条线上有几个航空公司提供服务。 那如果这个呃不能够呃在这个不同的航空公司之间做一个迁转的话，那这个订票的灵活性也受到一些负面影响。 那我们最近也跟呃南航聊了一下，其实这个在北京到广州这条线上，其实南航和国航也有类似的合作啊。 所以我们说这个其实呃整个呃这个呃市场可能是只是看到了一个小的新闻。 但是啊航空公司之间其实是在这个面向商务高端旅客的这个领域上，其实是做出了一些合作的努力。 啊，最后一个就是说我们也看到就是说其实三大行已经啊在自己的平台实现了和这个呃对和和和和这个呃对手之间的这个票呃行行行票的一个互售啊，也就是说现在你打开这个三大行任何一家的这个app，你可以搜索相应航线的这个票的时候啊。 你可以搜到这个三大行啊所有的这个相应的这个可以提供的这个选呃出票的选项。 啊，其实中间还不仅仅有三大行，我们还看到有一些啊比如说他们的子公司，然后还看到有这个比如说吉祥航空啊。 所以这种在票务上的合作，其实也是为了应对呃旅客之前对这个航空公司的一点不满。 就是说为什么我要去ota买票，是因为我在你们航空公司的这个app上只能买你家的票。 那我如果想看整个市场，我的可选项的时候，我只能去由看啊，那哦那航空公司也是在这个方向上做出了一些更多的这个嗯合作方向上的努力吧。 那我们觉得这也是一个非常正面的一个举措。 那直观看来，其实这些举措都没有哪一个是直接去呃影响价格的。 但是呢呃我们说如果这个熟悉呃集运这个行业的投资者小伙伴啊，那如果大家去看集运行业的合作，呃，集运行业这个早期的合作，它就是跟现在航空业的合作一样。 他的合作是在这个产能上啊，在仓位互换上啊，在服务上其实是不同的玩家之间可以以联盟的方式去做一些呃合作。 那么去呃一方面呢就是提升啊整个这个呃参与各方的产能利用率啊，降低这个营销的成本啊，提升客户的客户的体验。 呃，所以他其实是呃在航空和在集运上这些合作其实是带来了很多协同性的效益的。 其实它是一个对合作的各方都是呃有帮助的一一种呃协作的方式。 那我们说其实大家去看集运集运的合作，呃，我们说从来他们的这个联盟的这个合作都是不允许他们去讨论价格的。 但是他们的合作有没有影响价格的能力啊？ 我们认为是有的。 这种影响价格的能力尤其在需求非常差的时候啊，是很明显的啊，我举两个例子，第一个例子就是说其实在新冠期间，呃，新冠刚刚开始的时候，其实这个短期的货量是下降了很多。 那航空公呃呃集运公司就是做出了一个非常快的应对，撤掉了一些运力。 这样的话呃其实在这个呃新冠的早期，大家通过运力的控制，其实是没有呃亏什么大钱。 那最近就是在四月份的时候，中美这个贸易战有一些升级的时候啊，其实集运公司也是比较快的把这个运力做出了一些调整。 那这样也其实是避免了运价的一个过度的下跌啊，在美线上那也是一定程度上保护了大家的这个呃就是这个呃利润的水平。 那我们想说对于航空而言，呃，这些合作为什么很重要？ 就是说航空现在大家观察到呃，其实在旺季的盈利能力是不错的。 但是好像淡季大家就会啊通过价格战把这个赚的钱都亏掉啊，这个这个可能是航空业盈利仍然低迷的一个很重要的原因。 如果航空业呃各方能够在这个淡季的产能配置上呃做出一些努力，当然现在还没有看到这件事情发生啊。 但是如果大家能够通过一个更好的沟通机制，或者说呃这个这个更好的合作机制啊，去这个协同啊，把这个淡季的运力调配做出一个更好的这个配置的话。 呃，那么我们觉得航空公司是有机会在这个淡季需求很差的时候啊去减亏的那我们说如果淡季可以减亏啊，旺季可以多挣一点钱的航空公司的这个盈利水平啊应该是可以得到提升的啊。 那讲完了这些合作的新举措，我再讲一下就是我们说为什么我们现在还是把航空当做我们这个子板块当中啊最看好的一个子板块啊，我们说航空的整个供需的大逻辑，其实从年初，甚至是说从去年的年中到现在，其实一直是在呃不断的被印证的那这个印证的结果就是航空公司的客座率啊其实一直在提升。 那我们想说如果从供给侧来看，那供给侧呃一个非常现实的情况就是飞机全球飞机的供应链啊都出现了一些扰动。 那这个飞机的交付其实是目前全球飞机的交付水平都是远远低于2017到18年的水平啊，可能在几年之后可以恢复到那个水平啊，但是这中间有很多的不确定性啊。 因为这个航空飞机制造的这个供应链非常的长，然后又非常的分散啊，这中间出现任何一个环节的这个延迟或者说扰动，它都会影响到最后飞机交付的这个效率。 那除此之外也是这个新一代的新型的发动机在耐用性上啊也是出现了一些嗯，我们说在疫情之后陆续发现了一些问题。 也就是说因为新型的这个发动机它的耐用性不是很好，导致大家去维修检修的这个频率提高。 那中间这个零配件出问题的这个概率也是变得更高。 但是这个零配件是现在看起来是有短缺的，呃，维修维护的产能也是有短缺的，所以发动机也会成为一个航空公司有效产能的一个瓶颈啊。 那么我们说还有就是在中国有一些航空公司也是有这个飞行员短缺的那早先可能这种短缺更多的是出现在民营的航空公司身上啊，因为他们在疫情当中可能啊因为各种原因，这个飞行员有一些流失啊。 但是其实我们跟三大行聊下来，其实也有一些这个呃这个呃相应机型啊，我们尤其是窄体机呃，飞行员的这个飞行能力的紧张啊，所以我们说这个供给侧其实是嗯是一个非常紧张的状态。 对于中国的航空业那需求侧来看，呃，我们觉得好像在这个节假日期间，整个需求还是呃挺好的。 比如说过去的五一，其实需求有一个双位数的增长。 那中间其实我们觉得几条原因，一个就是说整个呃可能旅游或者说休闲的这个呃消费的需求啊，并没有很大程度上受到关税这个影响啊，它还是比较有韧性的啊，再一个这个中国的这个出入境啊，不管是出境还是入境啊，都有一个相应比较好的增长。 这也是一部分是呃这个低基数的原因。 但另一部分也是中国啊不断的这个在提升对入境游的这个政策上的支持啊，呃这个增加了很多免签的这个窗口。 啊，那么呃带来的一个需求的增长。 然后还有就是我们说中国的航司还是在国际线上啊多拿到了一些份额。 那我们报告中也有一个图，就是说在疫情之前，这个中国的航司在这个国际航线上的排班的份额大概在55%啊，就是中中外的对比是55对45。 但是这个数字在2025年这个呃年初到现在其实占比仅超过了65%啊，所以说这个呃当然这这这背后的原因，其实我们觉得也是比较简单。 就是第一个中国的航司还是有成本上的优势啊，因为我们在人工这个方向上没有通货膨胀。 那人工其实在成本当中可能是一个占比20%的一个一个项目。 那海外的人工的通货膨胀，其实在成本上还是给海外的航空公司带来了一些竞争上的劣势。 啊，另一个角度上来说，嗯，就是说这个嗯中国的嗯中国的航司嗯还是有比较积极的去拓展这个国际的航点，呃，然后的这个去应对啊这个相应的这个需求啊，国内的这个需求。 那对于海外的航司而言呢，就是说如果我们看全球的航司的这个利润水平，可能他们在这个国际长航线的选择上可能有啊更好的投向，然其他的市场可能价格会更高一些。 所以他们呢也不会把中国排在他们这个国际呃这个运力投放的一个要点的目标呃市场吧，至少在呃目前的阶段是这样啊，所以中国的航司也是有一个份额的提升。 所以从需求侧来看呢，我们觉得就是旺季的需求还是挺有韧性的那现在到了淡季呢，总体的需求增长大概是一个中单位数啊，年对年的增长，那其中国内的增长可能就是一个低单位数，那国际的增长还是有一个低双位数啊。 然后这个但是在现在这个阶段，我们看到就是说呃呃航空公司也是在淡季做了一个相应的运力调整啊，不管这中间是出于这个对呃需求的呃相对保守的判断，还是出于我们说对这个飞行能力啊保障的这么一个提前的准备啊。 那么航空公司其实现在的运力增长，可能运力投放也就是啊低个位数的投放啊，所以其实现在课座率还是一直在上升的啊，那我们说这个基本面的判断啊，其实一直在被印证啊。 但这中间唯一缺失的，呃，我们说这个拼图当中缺失的一块就是航空公司的定价能力啊，这个所以我们说在看到啊最近这几周航空公司在定价能力上的一些新的啊举措和变化以后，我们觉得这最后一块拼图也被拼上了啊。 那呃航空公司其实最近的票价表现还是呃在我们看来还是不错的那全票价可能是一个低单位数的下滑，整个市场那扣油的票价可能是一个低单到中单位数的年对年的上升啊，这个结果其实在我们来看已经是很不错了。 呃，我们也是这个在年初推荐航空业的时候就说呃航空业可能是中国最早走出通缩陷阱的行业之一。 嗯，那在目前的这个大环境之下，其实大家也会看到啊，很多行业还深陷这个价格竞争的这个呃我们说呃怎么讲这个价格竞争的困境之中啊，比如说这个呃电动车，比如说这个外卖啊，比如说快递啊，电商其实价格上的压力都是很大。 但航空公司如果能够在这个票价上面的表现啊跑赢很多其他的行业。 我们觉得在大家的啊资产配置当中，也应该稍微把这个资产配置相应的向这个领域做一些倾斜。 过去大家一直把航空业当做这个是一个呃晚周期的呃这个行业。 但其实我们想说，现在有可能航空啊就会变成一个早周期的呃这个投资的这个呃板块吧。 那呃这个公公司的选择上面，我们是更喜欢H股啊，对比A股而言，那么呃这个在这个三大行和春秋之间我们是更喜欢三大行啊，那么这两条主要还是在估值上的考虑，而不是基于基本面的考虑啊。 然后这个在这个呃呃这个我们说呃大陆这个基地的航司当中，呃，我们还是更喜欢大陆贝斯在大陆的航空公司，比起这个贝斯在香港的航空公司啊，这也是我们在股票选择上的一个态势吧。 那我就先讲到这里，把时间交还给主持人。
speaker 1: 好，谢谢倩磊非常清晰的这个介绍。 最后呢有请我们基础材料组的Chris来分享一下美国最新加速和能发展这个对业这个原材料的一些影响，有请Chris.
speaker 4: 谢谢David，那大家好，那个我是mat的quiz啊，那我给大家带来一下这个由威研的业务行业的一个更新吧。 啊。 上周五的话，美国总统特朗普签署了四个核电相关的一个新政命令，呃，以加速核电的发展。 那主要的重点有以下几个啊，第一个是加速核电审批，然后对于新的这个核电站的建设，设置了一个呃18个月的一个这个审批的一个在外。 然后第二点是在2030年之前，呃，想要嗯提升核电装机五个G瓦，然后开工十个大型的核电基础的建设。 第三是在2050年之前，要将核电装机从目前大约呃170瓦提升到400吉瓦。 然后第四点是在两年半之内，希望能够部署先进的这个核电核电呃反应堆，以支持AI基础设施或其他的一些国家的安全目的的这个建设。 然后呃我们逐条去分析呃他这些目标的可行性和一个呃对铀矿的这个需求的一个一个implication。 那首先呢2030年之前呃，提升五季瓦装机这个目标呢，我们认为是有一定可行性的。 呃，而且主要会依靠核电的重启以及这个呃小型反应堆s的一个建设啊，但依然是具有一定的挑战啊。 首先是因为美国目前是没有在建的核电站的，然后它有3台核电机组的重启计划，那合计大概在2.2个G瓦啊，这个在2030年之前应该是能完成。 然后新建这一块的话，因为离30年只有五年时间了。 呃，那这个世界上其实只有中国才有能力在五年时间里面去建设成一座大型的繁应堆。 所以美国可能要完成这个目标去实现新建，也只能呃依靠建设S M小型反应堆。 那S 38这块的话，其实去年至今呃一直非常热闹，那多个科技巨头都相继签署了支持核电，尤其是呃S 38机组的这个发展的一些协议。 那值得注意的是，其实签了这么多这些呃协议吧，提了很多目标。 但这些很多装利目标他没有一个非常明确的期限啊，而且即使有的话也集中在2030年之后啊，唯一在20年30年之前的是只有300个兆瓦，所以加上之前重启了2.2个G瓦，一共是2.5个G瓦。 以这个这是提出来五个G瓦目标，还有2.5个G瓦的gap去呃需要去呃建设的。 那其实即使是你去新建一个sm从现在开工五年时间也是非常紧凑的。 因为呃你建设一个新的这种新型号的这个核电机组，它这个手备的时间通常是会比你这种大规模量产的这些可能要长一点。 那像中国的这个在建的呃长江S M也是计划在五年的一个建设时间。 对那呃不管怎么样吧，假设他美国如果能完成这个目标会有多大影响的那因为这个两点呃五个G瓦的这个重启加138，可能基本都是已经在这之前已经反映在这个模型里面。 那额外的2.5个G瓦的油矿需求，其实在2030年这个核电需求的这个原来的个总量吧，大概是0.5%。 那这个其实呃我觉得对这个整体的供需平衡，当然它是会就是呃加大这个就是说供需这个不足的这么一个缺口吧。 但其实这个影响还是相对小一些的。 然后呃第二点的话就是去看一下这个呃它这个装机从目前100吉瓦要提升到400吉瓦这个目标。 那首先这个数字的话，其实是在呃美国2023年12月提出的这个三倍核电发展计划的基础上，又增加了100季瓦。 那对于这个目标的可行性，根据现在的条件来看，我觉得基本上是划零的，是肯定是做不到的。 啊，我们可以来简单算一下，因为美国过去20年只建了两个核电站，每隔大概一个计瓦化，然后分别花了差不多十年，按这个速度到2050年要增加390瓦装机，意味着2040年之前要开建300个核电站，啊，平均每年是开建20个。 那这是个什么概念呢？ 我们可以和中国这个对比一下，因为中国是过去20年这个全世界主要的核电站建设国家嘛。 那过去四年的话，中国每年批10到11个机组，然后开建5到6个机组。 所以呃就相比于这个美国这个计划引派出来这20个机组，这个显然是不太可能的那假设美国如果能有中国的建设速度，每年开工五个呃基础建设五年呢，到2040年可能也只能去建设完成100个计瓦吧。 那而且还要考虑到相应的这个呃建设人员啊成本啊，尤其是项目储备的问题。 这个假设其实也是不太现实的。 所以呃去年的时候，当美国提出这个三倍核电计划的时候，我们这个global果团队其实也有测算过啊，在base case下我们预测可能美国到2050年，也就是新增50个G瓦的装机，这是去年的一个预测。 那今年他呃提出这个加速核电可能给给予的这个呃相应的一些列政策的话，可能会在这个基础上去去上调一些。 对那呃第三的话就是对于这个新建核电站的建设，设置18个月的代那呃就是18个月的审批的那那当然是我觉得是能加速从联邦层面的一些核电审批的一些时间吧。 当然后让大家对呃来自美国的这个核电的这个铀矿的需求增长啊，给予更高以及更快的一个增长预期。 呃，当然依然要强调的是，这个其实只是只能解决审批上一些问题啊，并不解决现在美国就是缺乏相应的这种建设人员啊，然后可能通胀呃带来一个成本上升，以及可能项目储备等各种现实问题。 所以总的来说，我们呃对于这几个行政命令的这个解读式，呃，它短期对于需求影响还是比较小的，但确实也给了一个更高的长期目标。 同时从制度上去。 呃，加就是去加速了这个核电的审批流程。 所以会让市场去上调远期的这个美国核电装机，以及相应的对于铀矿需求的呃增长啊，然后进一步去打开一个想象空间吧，我觉得但更重要的是还是要看在这之后啊，事后会有进一步更加细节的一些政府层面的支持政策啊，以及带来这个呃核电站这种实际规划和建设进度的一个明显的呃一个进展吧。 那至于这个事件，其实对于呃全球铀矿相关的这个股票的影响。 其实呃五月初以来，因为已经有这个命令的一个草案去传出啊，其实也价格也呃也陆续有在上涨。 然后上周五以来经过几个交易日，普遍呃这些全球的油矿股票也上涨10%到20%了。 我们认为可能对这个事件的这个本身的一个影响已经基本上是可信啊。 然后短期压在其实是呃比较有限。 然后对于我们覆盖的这个中网和矿业来讲，呃，现在在上网之后可能交易在今年大概20倍的一个P亿啊，估值可能是处在一个相对偏高一点的区间。 但是看明年的话，呃，因为它和母公司呃这个三年的一个关联交易的协议，其实马就马上会更新嘛，然后就会预计会带来明年的这个呃销售价格，实现销售价格的上涨。 然后我们也是预测它这个利润从今年6.5亿呃左右会增长到明年大概10亿左右，那对应明年的话是大概13倍平米。 这个在这个历史上来看，还是一个比较便宜的一个区间。 但这个可能呃要等到8到9月，其实它的这个新的关联交易协议签订之后呢，这个市场的话可能才会逐渐去。 如果我去看呃26年的一个估值吧，对然后呃对这个右价的看法的话，也呃再简单介绍一下。 那过去两个月其实现货的这个右价从最低大概呃62块多上涨到实是上涨了70块钱。 然后上周五这个出了美国核电这个政策之后，再上涨了72块钱。 那这个呃前面这一段呃逐逐渐的配靠吧，它这个核心的原因还是呃这个现货和长贸加差拉大之后，呃，就是提供了这个足够大的一个套利空间。 那这个贸易商可以通过Carry trading，也就是在呃买现货，然后持有到未来去交这种长报订单的这种形式啊去进行获利。 那他们就是由于他们这种就是套利的行为吧，可能逐渐让价格去配套。 那到了现在其实呃可能价差只剩下呃就现货跟长茂价差可能只剩下八块左右啊。 那呃其实是有看到这种所谓Carry trading的这种这种动力啊，这种量啊其实是有明显的一个下降的。 所以呢我们其实呃呃不认为就是现货价格往后啊还有继续就是还有一个明显收窄的空间啊，甚至重新到这个平价的状态。 呃，那么我们就是觉得其实往后的话还是呃可能从长期来看吧，随着这个供需的这个缺口逐渐的这个兑现，然后长长茂价格会稳步上涨，然后再进一步去打开现货价格的一个上涨空间。 对那我先分享到这里，我把时间交还给。
speaker 1: 好呃，谢谢Chris。 今天我们也是详尽的沟通了对于大周期触底以及利率的最新预期，嗯，航空业在协同和定价方面的持续改善，还有美国最新核能相关行政命令对于又这个行业的影响。 那么鉴于线上目前没有其他的提问，本次会议将到此结束。 如果您还有进一步的问题，也是欢迎与我们联系。 感谢参加今天的周期论剑，我们期待与您下次再会，谢谢。