speaker 1: 各位投资者朋友，大家上午好。 欢迎来到1周一度的大摩宏观策略谈，我是邢德强Robin，今天我们的标题叫东美是否峰回路转。 因为上周呢双方的领导人有个电话，呃，之后美方领导也预告了中美的贸易谈判会恢复，这周就在伦敦开谈，所以大家很关注下一步的看点，关税啊等等，贸易摩擦是变好还是继续恶化。 今天我和我们的首席策略师laa会继续就这个问题对市场的影响做一些前瞻分析。 当然跟贸易谈判离不开的一点就是最近愈演愈烈的稀土这个问题备受关注。 那这张牌呢中国为什么这时候用？ 会怎么用？ 是否会重塑全球在科技竞争和产业竞争方面的一些规则和格局。 那我们也会跟我们基础原材料行业的首席racchard一起来具体的分析。 因为今天早晨racchard的团队和我们宏观团队一起发布了对稀土问题的一个深度的问答，就这张牌如何用怎么用？ 国际上的影响和反制大概是怎样？ 当然维球也会带着他最新的一些从行业中的调研，特别是呢现在供给侧大家感觉到内卷还比较厉害。 刚刚发布的ppi在半个多小时之前大家也看到了通缩在继续深化这个过程中，供给侧一些反内卷的努力能不能做到缩量提价？ 那么二季度经济的体温计怎么样？ 我们也发布了最新一期的经济温度计，所以我们的资深经济学家郑林也会继续来分析。 最后呢还有一个不太不太一样的环节就是房地产行业。 嗯，大家也觉得沉寂了很久了，但今天我们的地产行业的首席Steven会带来一个比较新的角度来看这个行业是否有一些亮点，开启投资的新篇章，这是今天的主要话题吧。 呃我想大家最关心的还是中美的电话之后出来的声明，我们怎么去解读后续有什么样的对经济和市场的影响。 那我就来抛砖引玉。 首先中美的通话呢呃市场的反应肯定是偏乐观的，觉得这是一个气氛缓和恢复谈话安排，后续会面似乎释放出一定的转折性。 好呃，但我们一贯对这个问题还是得理性客观的认识，也不宜过度乐观。 因为如果大家把中美双方在这次变化之后的官方表态，官方的文本进行一个对比分析的话呢，可以发现了美方这方面的口径和基调是非常积极，非常乐观的，强调是非常好的通话。 但是他们关注的都是非常具体的技术问题。 比如说贸易协议的谈判，比如说稀土问题，比如说一些事务性的。 接下来哪几个部长会参与会谈，是在哪个地点，伦敦、雷天等等。 哎，反过来看北京这边的声明，关于这次变化呢，北京的声明是比较克制，语气呢相对来讲也是比较平和。 并没有像美方那样特别高度积极乐观的这种基调，而是强调呃原则性的沟通，呃，强调对美方在日内瓦之后出台的一些对中国的负面措施必须取消。 可以说这个言论的基调不像美方释放出来的那么乐观，而且中方并没有提到稀土问题，相反是提到了台湾问题，所以这是双方的文字稿中有相当大的不同之处。 这背后反映的还是过去两三个月我们一直讲到的中美之间谈判的难点痛点是什么？ 就可能是目标的错配。 那美方呢大家现在看得很清楚，呃，特朗普团队他想要的是一个战术上的聚焦于贸易的协议和进展，那这样对他的政治上是有作用的。 但是很显然，中方希望的是一种一揽子协议来涵盖，从不只是关税了，还要涵盖贸易、科技、地缘政治等一系列的整体框架来稳定双方关系。 那么一个是聚焦小的战术上的贸易协议，一个是聚焦伊朗的稳定关系的这种框架。 那双方在目标上多多少少是有一定的错配，那这种错配意味着什么呢？ 就是当前出现的恢复贸易谈判，可能气氛上缓和了，也许还是战术性的啊，并不是结构性的，基本上达成了全面的共识，对，这个是我们值得重视的。 那么从对企业的影响来讲，这90天企业还是在抢出口。 那后面我们郑里也会仔细看到各方面的高频率指标，从港口到运价到企业订单反映出来的抢跑的现象，可能在六月份进入了一个非常高的高峰期。 但是呢这不代表后面会一马平川。 到了下半年，如果说呃在双方整体谈判上的进展不是特别顺畅的话，那可能这种抢出口的现象有一定的退坡，出口反而会回落，那这里面非常重要的一点就是中美各自所处的经济周期如何。 因为我们过去也一直谈，在谈判当中可能也看双方金融市场和经济的底气来决定谈判谁觉得占了上风。 嗯，其实呢今年以来，我们在过去两三个月一直讲到，那么这一轮美国关税战开启之后，多多少少是开启了全球的资产配置者对美元资产一枝独秀，论美国例外论去魅过程的开启。 那我们也在年度之前发布了半年度的经济和市场展望。 正如上周啊我们介绍到了这样，包括我们的宏观策略是get也重点呃分析的那样，两周多全我们发布的这个策略展望里面，可能最具代表性的，或者说跟市场共识比起来更加激进的就是我们对美元的看法。 现在判断美元贬值可能不稀奇了，但是呢我们认为美元可能较当前的水平贬值接近9%。 跌co就是美元指数从100跌到91左右，那这个从不管是方向还是幅度上，可能还是比市场预期的要更加激进的啊。 这里面的逻辑不是一个简单的中美利差或者是美国跟外国的利差增长差收窄的角角度。 这里面涵盖了过去三个月我们一直提示的美国的政策不确定性高企。 所以呢全球投资者，特别是美国以外的，像欧洲、亚洲的这些大的资产配置者，现在会对持有美元资产要求更高的风险溢价，这是很重要的一个新篇章。 当然最近几周大家关注的就是比如说呃特朗普跟马斯克之间产生的一些呃最近的风波。 似乎一个触发因素就是美国这次财政预算案一旦通过之后，实际上美国今年的财政赤字会进一步的扩大。 尤其是如果这种财政预算的设置未来永久化，我们在上周也分析过。 根据耶鲁大学等第三方研究机构，那可能使得未来几十年美国的债务进一步的高起，甚至负债率高达占GDP的150%这样的幅度。 那这些呢都使得大家继续在担心，美债美元资产长期的国家风险溢价是不是跟过去比有一个重置。 所以美国以外的投资者多多少少他有多元化资产配置的这种需求。 当然正如呃我们的首席策略是罗让在两周之前也解释过的这不是说美国的所有资产都没有吸引力了，或者说美国的美债美股的全面衰落。 因为毕竟它的结构性的历史上形成的优势还是比较大的。 呃，大家经常用的一个比方是百足之虫死而不僵。 你像市场深度来讲，美国国债市场是欧洲同类市场的十倍左右。 那美元的这种信用体系避险的机制也不是一朝一夕就彻底的瓦解。 所以罗拉也解释过了，我们现在更多解释的是不是说全面的抛售美股美债，但是是要对冲美元贬值的风险。 不是一个全面的去美国资产化，而是一个多元化平衡对冲美元本身的风险。 这是目前我们看到的呃发布半年度展望以来，可能我们做出的一个最重要的一个判断，就是美元的贬值，而且是一个较强的贬值幅度。 从美国基本面的角度来讲，短期似乎还行。 比如说美国的消费者短期是稳健的，但是看中长期下半年明年还是引流比较大的。 呃，最近我们的美国经济学家也都更新了美国近期的消费数据表现尚可名意消费增速在一季度同比增长5.5%。 呃，但这背后有很多前置因素，前置是因为关税的预期，引发了消费者提前把这东西囤在家里买了。 啊，企业和消费者在三月份、四月份都是双双囤货的，呃，其实这个是一种不可持续的。 当然我们自己也做了美国的消费者调研，发现了大概有超过半数以上的中高收入家庭，提前购买了一些嗯容易储藏的食物以及家电服装等等。 那么消费医院其实不太平衡的，低收入的家庭就面临着较大的压力。 所以我们预计呢到了下半年，美国的消费会放缓的。 由于这种关税的影响开始传导给通胀，成本上升了。 而且呢对中低收入群体，财政上面有几个，比如说Medicare等等，对他们中低收入群体的消费意愿是有拖累的。 在叠加劳动力市场公司嗯增速的放缓和移民净流入的下降。 那么到了下半年可能消费会有所放缓。 美国的民义消费的增速会从目前的5.5%到了年底降至3.9%左右。 那3.9%左右的民营消费增速跟中国对比如何呢？ 因为刚才我们也讲到，接下来的中美贸易谈判，其实双方比的也是金融市场和经济的底气。 单从当前来讲，好像中国的呃民意消费增速还可以。 比如说我们的呃社会零售总额的名意增长可能还有接近5%，比美国到今年底跌到4% 4%不到的3.9的名义消费增长要高一些。 但是这里面我们都知道中国也存在的前置效应，这个前置不是由于关税消费者提前买东西啊，而是今年以来的这些补贴旧换新等等，在可能一季度效果更加明显一点。 所以当前啊社会零售总额有名义接近5%的增长，后续也会面临一定的压力，特别是当这种旧换新的补贴的效应开始推脱。 实际上大家最近也注意到了，有几个省这种旧换新的补贴暂停了，是什么原因呢？ 我想这里面有3种原因共同起到作用，一个就是有的省这个额度用的快，那在当前第一批3000亿的年薪的额度，如果用的差不多了，后面怎么办？ 我们当然是建议了今年政府的财政还需要进一步的加力，毕竟有关税造成的市场和企业投资的信心不确定性。 所以在两会之前已经定好的，今年免薪3000亿的，就补旧换新的补贴额度可能是不够的啊。 但是现在看时点上啊，这种加力的呃时间点可能未必在七月份的政治局会议就会出现，也许要等到9月份或者十月份，接近三季度末四季度的时候，因为要看到经济数据进一步明显的变化才会加力。 加的力度呢可能也是比前期想象的要小一点，整体财政加力可能也就加一个不到1万亿，而中间分到消费品相关的就更小。 所以这是其中第一个原因，就有一些地方的额度已经用完了，要等后续的加力。 现在时间点上可能还不够成熟。 但是也有第二个原因，那就是过去三四周我们一直强调的啊，总的来讲中国大的政策框架增长模式还是面临需要转型的结构性的改革的需要。 否则的话呢，光靠一点点的补贴和官美狠话，党内卷是实现不了这个再平衡摆脱通缩的。 实际上最近几周大家从不管是新能源汽车行业的价格战，还是到电商继续进行百团大战的闪购补贴，都可以感受到好像呢做了一些政府真金白银的对消费的刺激，反而又出现了新一轮的降价潮内卷潮。 我相信啊呃政策层也在反思旧换新补贴它带来的有益的作用和改变不了的一些结构性的约束，到底孰重孰轻？ 在反思懂当中。 当然这个过程中，他可能也是希望通过行业协会、监管机构等各个方式去约谈相关的企业，相关的呃市场的主体。 来仔细的探讨不断的出现内卷的核心的原因是什么。 那你可以想象一下，决策层觉得我也出了真金白银，希望消费好一点。 照理说需求好一点，大家就不需要降价或者是搞那么多的产能过剩了吧。 为什么反而适得其反呢？ 实际上过去一个月，那我和我的同事，包括我们蔡志鹏博士都分析过，那需要整体的再平衡框架的落实，不只是一点一滴的小幅的刺激。 这个背后不是靠官媒讲一下反内卷就能实现的。 它涉及到整体上地方政府的考核机制，地方的财政的激励机制，以及中国整体过去供给侧发力的这种思维方式。 现在迈出了半只脚，但可能还是不够的，还需要不断的加力。 所以回过头来讲，最近出现的这种价格战，以及甚至国补旧换新在一些省份暂停，我觉得都反映了在反思这个政策思路。 那这样回到中美之间的情况呢，就是当前我们的民意零售反映出来的消费增速可能比美国要好一点，但是也是受益于前置的消费补贴。 后续呢至少通过今天大家已经看到的cp I ppi通胀数据来讲，通缩这个顽疾还是萦绕在大家心头的，还是没有解决。 所以这块呢还是有待政策做出更加实质性的转向。 那当然这是我们对中美的已经公布的电话呃，之后的一些通告，以及中美之间所处的经济周期的一些分析。 后续还有一个非常重要的就是新一轮博弈的序章的开启，那就是稀土之争跟科技之争之间的关系。 那我就先卖个关子，把这放在后面。 当我跟我们的raco啊在这个大宗商品的首席共同探讨的时候，再仔细的分析。 我先把时间交给我们的经济学家郑林，仔细的分析一下二季度以来的经济温度计。 对彰显当前通缩的好转以及消费的实时情况，以及所谓的抢出口的窗口期有什么启示意，我把时间交给郑宁。
speaker 2: 好的，多谢汪品总。 呃，那我们上个星期也是刚刚就是发布了中国这个最新的呃中国经济温度计，想给经济现在的这个运行情况把个脉。 那总的来看呢，二季度实际的GDP增速维持在4.8%左右，问题应该是不大的那这边主要靠的还是抢出口，还有财政前置。 但是通缩的压力就像罗宾总刚刚提到的，还是挥之不去的。 所以我们觉得民意的GDP增速可能只有3.8%，而且在考虑到政策支持呃，没有太多汇集的一些领域，我们看到这些领域它的内需还是一直是处在一个萎靡不振的情况。 那下半年在随着出口抢闸的效应退坡，经济很有可能会进一步的放缓。 那我们这边具体来看，首先是在呃出口这边，那刚刚出炉的这个五月份的呃出口数据呃并不能算是很亮眼，我们看到它的增速也就在4.8%。 那这边当然一部分原因是因为关税降级的这个时间点也是在5月14号，所以其实也只有半个月的时间让这个呃产出口开始呃做起来。 那另一方面呢，也是因为之前在这个三位数关税的影响下，其实中国至北美航线的运力已经是被大幅削减了。 那现在恢复也是需要时间的那这一点呢我们其实也可以从近期北美航线运价的暴涨，以及五月下半月集装箱出港数量依旧比较萎靡可以看得出来。 但是考虑到美线的运力瓶颈，应该在未来的一两个月里面就应该能够逐渐恢复。 就比如右图这边我们可以看到，从六月份开始，其实这个呃这个就是中国出口到美国的这个集端集装箱的出港的数量也开始上升。 所以我们觉得6 7月份应该出口抢闸的现象会更加的明显一些。 那出口同比的增速也应该是可以回到6%到7%的这个水平上面来的。 然后第二个再看政策的执行方面。 今年政府在发行的总额度到5月底其实大概一半已经用掉了，那这个比往年同期只用掉3分之1不到的速度是可以说是快的多的那当然这边的大头还是用于支持两重的基建项目。 那边际上面来看呢，比较有意思的是我们发现消费以旧换新政策的执行速度在过去一个月其实也是有明显的加快的。 比如说我们看日均的这个呃就是以旧换新所涵盖的这些商品的销售量，其实都有上涨的，尤其是家电，应该是加速是最为明显的那这边应该是由于618监制，然后在现在内卷持续的大环境下面，有一些商家就提前推出了一些打折促销的活动。 然后这个再叠加国脯，就使得很多耐用品的价格显得呃非常的有吸引力。 那罗宾总刚刚也提到，像重庆、江苏、广东这些地方也先后传出。 呃，由于第一批的国补资金已经用完了，所以暂时以旧换新的优惠就暂停了。 但是根据我们的宽算，今年3000亿以旧换新的国补资金，当前的这个使用量应该也就只占了六成左右。 那后续随着各地呃这种第二批的资金陆续拨付了以后，我们相信国补他还是会继续的那我们的判断是到今年的三季度末四季度初，这个国的资金基本上用完的时候。 那可能就是中央这边还会再增加一两千亿的一个补贴，而且补贴的品类也应该也是会扩大的，从耐用品更加延伸到其他的一些呃商品，甚至是日用品。 那这边边际上面也有一个比较有意思的新闻，就是最近郑州市也将黄金珠宝的消费列入到了以旧换新的范畴。 这个还是全国首例的那我们觉得这也预示着未来消费品这个补贴的范围扩容，可能也是有更多的一个想象的空间的那以上谈到的出口还有财政的前质，可以说是近期经济运行中的一些亮点吧。 但是另外一方面，我们其实也是要看到，当前突缩的压力依然还是挥之不去的那今天上午刚刚出炉的五月物价数据也是显示，cpi同比还是维持在负的0.1%的一个低迷水平。 那ppi的同比就更加是跌到了22个月以来的新低负的3.3%的一个呃水平了。 那首先从外需上面来看，目前虽然说有抢出口的这个现象在称着数据，但是如果我们看的是这个pm I里面的新出口订单分项，就会发现现在的数据它其实虽然有一点点的反弹，但是还是低于一季度的平均以及去年的平均水平的。 换言之我们觉得30%的这个美国关税的加幅，他还是对总体的外需带来了一个实实在在的打击。 也会迫使出出口商通过降价来部分的承担额外的一个关税成本。 那从ppi的分项来看，五月份跌的最多的其实也是跟对美出口高度相关的一些板块。 你比如说像这个纺织品、木质家具、化学品等这些商品的这个出厂价格，它也是跌的相对都是比较多的。 其实也是反映的就是出口对他们的一呃就是这个关税对他们的一个冲击。 然后再看内需这边，呃，那就像陆宾主刚刚也提到的，呃，在这个以旧换新的政策无法汇集的领域，消费品的增速它一直都是徘徊在一个2%到3%的一个低位的那最近车企价格上也是显示供需失衡下企业的内卷还在持续。 然后我们再看服务业的消费，刚刚过去的端午节人均旅游消费的数据也是在进一步的下滑的那我们一直都是认为消费的第一笔，它一部分是由于劳动力市场的疲软。 二来也是因为房价的一个持续下跌，给居民带来的这个负财富效应是挥之不去的那五月份的高频数据也是显示了二手房成交它还是继续在一个量价齐跌的状态。 而且这个趋势在512关税降级了以后，其实也没有出现一个明显的改善的那这个又回到了就是政策方面，我们一直说的，我们认为政策它其实应该更加着眼于促消费，来修复供需的失衡。 但是就像上周咱们宏观策略谈跟大家分析的那样，中国的产能过剩，供需错配，他说到底还是一个系统性的问题。 那这边既和地方政府重生产轻消费的这个税制的设计有关，也是由于路径依赖多年来形成的这个供给侧的政策思维，它要打破还是需要更加多的时间和契机的。 所以我们看到就算有新的政策刺激，消费端的占比只会逐步的呃在边际上面增加。 但是大头还是走到了基建和产业链的投资，这说到底还是没有办法在短期内扭转供需失衡的状态。 那这个其实也是可以从居民和企业的贷款增速的这个差异里面可以一窥端明的。 虽然过去两年呢，随着政府对于一些产能过剩的行业减少了一个资源投放，所以我们看到这个也部分解释了为什么企业的贷款增速是有所下降的。 但是不管它怎么下降，它还是远高于居民贷款的增速。 而且右边这张图也是显示了，虽然说一些在2021年到二三年快速扩张的行业，已经在过去两年换反了他的这个投资的脚步。 但是只要整体的这个政策思路，它还是以供给侧为主的那其实最最后说到底还是按下起了条投资也只会从一些已经产能过剩的行业转向当前产能过剩相对问题比较轻的行业。 那最后的结果就是投资的增速还是远高于GDP的增速，负的产出缺口一直存在，这也是解释了为什么ppi依旧没有什么起色。 那说到底考虑到通缩下行的螺旋依然还是持续的，然后出口抢闸到8月份这个90天的窗口关闭了以后，也会可能开始出现一个退坡。 那在叠加我们认为增量的政策可能会迟到，可能会到三季度末四季度初的时候才会出台呃，可能不到1万亿的一个新的政策刺激。 那这几个因素加起来，我们都认为它会导致下半年实际的GDP增速会快速的回落到4%出头的一个水平。 那我就先说这么多，接下来再把时间交还给邢总，谢谢。
speaker 1: 好，谢谢杰米。 还是一如既往非常客观的用我们每个月的这个产品经济体温计做了一些对当前大家争辩的所谓的通说的长久化顽疾，以及一些短期的消费刺激和强出口后续的持续性的一些探讨。 那我们接下来把目光投向股票的策略啊，因为上周呢lo拉缺席一周，肯定大家有很多未尽的问题。 现在出现了中美表面上的一些峰回路转，但是接下来我们还会谈到一些科技稀土之争愈演愈烈，在这个过程中我们怎么看待股票市场？ 我把时间交给laa。
speaker 3: 感谢ro斌总，我们今天带来了两篇刚刚发布的报告。 呃，一篇呢是基于我们在两周多前发布的年度中期展望。 呃，那在这里呢跟大家分享一下我们在过去两周多的时间密集及路演和全球投资人交流之后，总结出的一些主要的feedback。 啊，大家主要问的问题还有哪里？ 我们看到大家的困惑，还有对我们观点的一些挑战。 呃，另外一个呢是我们把mchina名胜中国指数第一季度的呃整个业绩期最终的结果做了一个汇总。 也跟大家分享一下我们看到了一些什么样的有趣的现象，和我们之前预期的有什么差异，以及不同板块是不是有不同的表现。 那第一个呢先分享一下呃我们在年度中期展望发布之后，所收集到的一些主要的呃全球投资人的一些思路和想法。 首先先讲一下呃，我觉得在什么什么领域，什么方面，全球投资人跟我们的认识是比较一致的。 呃，第一点呢我们就是说一直强调啊，从去年下半年开始，我们觉得呃对中国股票资产配置的这个意愿是逐渐增强的。 呃，那这一点呢我们觉得是得到了全球投资人整体的一个认同。 那这里边当然有中国本身我们之前强调的一些结构性的改善呃的原因。 包括投资回报率的触底反弹，呃，包括中国在呃新兴科技领域所自证的啊这个进一步可以引领全球竞争的这样的一个能力等等，不一而足啊。 那当然呢刚才我们ro米总也已经谈到了，就是一个呃美元整体走弱，作为货币整体走弱的这样的一个趋势。 那全球投资人呢也在这个过程中去思索进一步全球性的一个分散配置的角度和可能性。 呃，在这样的一个大大背景下呢，我们多次强调啊呃中国股票资产在全球股票资产里边。 它的配置的目前的仓位和我们所建议全球投资人所去应该呃持有的仓位之间的这样的一个gap，也就是之间的这个差异化的幅度是最高的。 呃，我们看全球大型的公募基金呢，目前平均来讲啊，低配中国的股票资产相对于呃股指呃股指成分股的建议的话呢，基本上平均是呃2.4到2点2.5个百分点，至少啊甚至更多。 呃，那这样的一个差异化呢是我们在全球主要的呃大的新兴市场啊，股票市场里面所看不到的。 所以我们觉得呢在呃全球分散的一个配置的角度呢，中国进一步吸引呃资金流入的可能性是非常之高。 这个全球投资人也是是一个比较认同的啊这样的一个观点。 另外呢就是刚才我已经呃稍许提到了就是中国的可投资性。 呃，事实上呢就是说虽然呃我们在过去的这一段时间呢，这种多极化世界的一个呃全球的竞争格局还是愈演愈烈。 我们基本上在每个星期都可以听到这个新的新闻，包括啊过去的这个周末啊，这个中美双方有可能呃接下来呃明后天在伦敦又进行第一次的这种呃双边贸易会谈的正式式的工作会议等等，这些消息不一而足。 呃，但是呢总体来讲啊，我们觉得全球投资人慢慢的对这些新闻和头条开始产生了一个免疫的啊这样的一个情况啊，这是我们的一个观察。 当然今天市场大家也看到了呃，表现是比较积极的，对中美双方相向而行的这样的一个变化。 但是总体来讲，关于这方面的一些头条呢，大家开始出现了一定程度的这个免疫的情况。 呃，也就是说投资人我们感觉到他们更多的去关注中国呃内生的啊一些动力，呃，同时呢也开始去呃做一个全球性的假设。 就是说呃这样的一个呃贸易和这个双边贸易和多边贸易相关的一系列的不确定性，未来可能是一个常态，是一个新常态。 而且这种常态呢不仅仅是中国和rest of the world或者是中美之间，而是全球很多啊不不同的这个双边关系里面都有可能存在的这样的一个不确定性。 呃，所以在这种情况下呢，呃总体大家的这样的一个警惕性是提高的。 但是去布局的时候呢，反而会更多聚焦于一个市场内部的它的主机性的投资机会，它的个股基本面的一些投资机会。 呃，所以我觉得呢这个总体体的情况来讲，基于刚才我们老毕总也提到了，在中美的这个贸易谈判的这个过程中，如何我们保持一个冷静和客观的态度，不要把预期打的太满。 我觉得相对来讲，对投资中国，布局中国并不见得是一个坏的一个啊投资意识的转变。 呃，然后再有一个呢就是说呃哪里我们看到投资人问的问题是特别多的，呃，全球投资人特别关心的一个问题呢，就是说为什么今年年初以来港股和A股的表现会有如此巨大的差异？ A股呢总体来讲是一个比较平的啊，基本上是没有任何上升空间的这样的一个走势。 但是港股和民胜呃中国指数呢，它都是走出了一个接近20%呃，这样的一个非常良好的收益率。 当然中间出现过一些波动啊，但是总体year to date，如果你一直持有恒生指数的话，你是已经有了接近20%的这样的一个绝对收益。 那这里边呢我觉得跟我们的预期是比较相符的。 我们之前一直就讲啊，就是港股和A股，虽然他们所面临的宏观大环境的背景是一样的。 然后呃不同板块的公司呢，基本上就是说它的一些需求和供给端的这种呃动态变化的呃这个背景的压力或者说是机遇相对也比较接近。 但是为什么这两个市场有的时候哦它的表现会出现明显的差异化呢？ 有几个因素大家要着重去考虑。 一个就是A股市场和海外市场它的行业布局呃在股指权重上是有明显的不同的。 呃，举个很呃大家现在已经非常了解的例子，就是A股是没有互联网的。 所以就是说任何有利于互联网，有利于海外对互联网配置的这样的一些外部环境的变化，对A股来讲它的受益非常非常有限。 这是第一点。 第二点呢，如果我们去看一下啊，就是说和这种中国整体的经济增长放缓的这种大的通缩压力背景下，相关联的行业也包括原材料，包括房地产啊，包括重化工，也包括能源啊，然后一定程度上包括我们的必选消费。 这些行业呢在A股啊这个股指权重里边占的比例远远高于港股。 它在A股里面呢其实占比是20%几的这样的一个占比。 那在名胜中国指数里面的事业就是刚刚超出10%啊这样呃多一点。 所以呢就是这样的一个呃背景下呢，在企业盈利方面，这种和宏观大环境关联度比较高的呃上市公司，它的这个板块的盈利呢受的影响会比较大。 反而呢离岸市场的这种影响会小一些。 然后第三点呢就是说当当我们对整个汇率的预期走势开始发生变化的时候，如果人民币相对于美元升值，这个对离岸市场是一个非常明显的啊历史经验已经多次证明了一个一个呃这个呃可以预期的利好。 好，但是对A股呢，因为它本身啊以人民币去投资啊，然后去衡量回报。 所以这样的一个汇率的变化呢，对呃A股的这个资产的配置啊应该是没有太大的影响，但是对港股会有一个重大的影响。 反过来说就是我们讲到美元啊，今年我们一直强调若美元相对于欧元和相对于日元，它都有超过10%的未来18个月的这样的一个跌幅。 那为什么它不会造成一个呃美元资产的一个崩塌呢？ 这也是因为其实全球主要的这个资金发源地还是以美国市场为主。 那美国本土的投资人呢他用美元去投资美元资产，他对回报率的呃这个计算是相对比较简单直观的。 反而是非美国的投资人，包括欧洲的投资人，包括日本的投资人，他们在去投美元资产的时候呢，呃对汇率的这样的一个是或者是进行对冲，或者是从全球分散化的角度去做一个多元配置，他的考量呢要多很多。 呃，这也是我们为什么觉得就是说有一部分资金呃在接下来的呃这个未来的岁月里呢，是有机会呃进入到中国股票市场。 所以刚才讲的这个汇率对A股资产也是一个影响。 然后第三点呢，就是A股市场和港股市场都有它自己非常独特的呃这种全世界其他的股票市场所不能够享受到的流量的支持。 A股呢是国家队，港股呢是南下资金。 那A股的国家队呢，我们知道啊他基本上是更会有强烈的意愿。 在市场比较波动性大的时候，以及市场有呃比较明显的向下调整的时候，去进场去把它注一个底啊，去把它的波动性去熨平一些。 那目前我们看上证指数，它现在交易在3300到3000400点这样的一个位置呢。 我们觉得国家队的进场的意愿是不强的啊不强的。 呃，反而港股呢南下资金大，当然最近势头是有所虚弱，但是我们可以看到啊每一周的呃大95%甚至99的时间啊，每一周的这个净流入基本上还是可以保证的。 我们上周五刚发布的A股的这个情绪呃指数的时候呢，我们每一周在这个报告里呃，每周五发布我们也都会对当周呃的这样的一个南下资金流做一个系统梳理。 那我们也看到上周呢其实也是有接近三个billion这样的一个净流入。 所以我们觉得这个南下资金的这个流量支持对港股和相对于这个呃时隐时现的国家队对A股的这个支持呢，在从年初到现在啊，他的这个流量的支持是不可同日语的。 呃，从年初到现在呢啊南下资金净流入已经是超过了800亿美金呃，超过了800亿美金。 然后今年还有一个就是港股的呃埃po就是上市的这个呃行为，资本市场的行为异常活跃。 呃，这个呢也是对港股注入新鲜血液，然后吸引全球的投资人呃去了解中国的出现的一些新业态呢，有非常好的一个呃支撑的作用。 那最后一点呢就是说哪里我们看到投资人对我们的这个对中国股票市场整体的一个结构性改善。 呃，push back最强烈的或者说更为呃skeptical的地方呢，主要还是和整体的宏观经济相挂钩。 呃，还是觉得就是说你一边在讲通缩今年结束不了，甚至2026年也不能够走出，到2027年才可以走出。 在这种背景下，怎么可能中国呃股票市场它会有一个结构性的改善。 这个呢是我们觉得就是说过去几年不太关注中国股市的投资人，特别容易有这样的一个疑虑。 那我们呢也讲到了，就是说这里边更多的是专注一些呃，在他这个呃板块和一些主题投资机会的空间里，它能够呃产生一些呃超出整体经济增长速度的这样的一个高速增长的一些机会。 呃，同时呢我们追求的是呃投资回报率的呃一个显著的相对于pe尔或者是相对于其他板块的一个优越呃优越性的这样的一些个股和主题性的投资机会的精选。 呃，我们也不是说建议大家呃不论什么板块只只是追求一个贝塔。 所以这个呢我们也觉得就是说投资人的疑虑可以理解，但是不妨碍对中国股票市场进行一些选择性的投资。 还有一个呢就是因为我们也是比较建议大家去多关注啊这个人工智能相关呃高科技啊，这个智能制造，还有新消费相关的一些呃一些板块的机会。 那有些投资人反馈就是说这些板块当然现在看上去是非常受欢迎啊，整体故事呢也是不错的。 但是感觉估值是不是已经去到了一个比较高的位置，呃，接下来它的可投资性是不是已经有所降低？ 呃，那事实上呢就是说我们从来不是说呃只是以板块的角度去建建议大家配置。 就像我刚才讲的，我们这里边呢更多的是在不同板块里边去追求一个呃，比方说这些上市公司它的盈利的呃这个历史的track record是不是可以consistently一直呃一以贯之的。 去啊对自己公司给的一些指引做一个比较啊圆满的啊这样的一个解答。 然后另外呢还有就是说我们同时也不不建议大家完全去追求只是高增长的这样的一个配置。 我们一直讲啊在这个中国的现在你的整体的股票配置里呢，还是要保持一定比例的呃这种呃红利股啊红利股。 因为这个呢接下来比方说在我们每周都能看到的一些这个呃头条新闻的呃来来去去中呃，很容易对市场产生一些波动性。 那我们觉得呢这些红利股其实是呃总体咱们从你的一个呃投资组合的这个夏普率的角度来讲，从呃从呃风险呃这个这个运也就是说考虑到风险之后的投资回报率来讲的话呢，其实对整体股票组合呃的影响是呃好处远远大于坏处的。 呃，这是一个然后飞快讲一下我们第一季度这个业绩，我们做出来的一个结果分析。 呃，这里呢我们觉得就是非常欣慰的就是呃第一季度仍然保持了上年四季度的呃这样的一个呃是in line啊，就是符合市场预期的这样的一个总体的呃业绩的成绩单，呃，这个我们觉得是非常好的。 因为去年四季度呢是明生中国指数在三年半之后第一次交出了一个符合预期的成绩单。 那他的这种可持续性呢，我觉得全球的投资人也是非常关注的。 也是我们之前一直强调，我们认为啊一季度还是可以持续的那现在这个成绩单交出来的也是符合我们预期的，我们觉得还是挺好的。 呃，然后呢在这个基础上，比方说聚焦一些具体板块的话呢，我们看到啊就是communication services，就是媒体娱乐这个板块呃所属的这个整体的一个呃communication services，然后包括呃可选消费啊这些我们都是之前都是讲他的呃盈利的这个质量和整体的啊这个历史都是呃比较良好的。 那这一次也仍然是保持了一个bit at的一个势头。 然后另外呢这里边我们看到包括health care，还有一个房地产，这一次呢其实也是出现了一个比。 但是我们发现这个房地产本身啊，它整体板块呃它业绩报出来的比例还不是很高，也只是40%不到。 呃，所以呢然后这里面主要还是贝壳一家，他对这个业绩的拉动效果比较明显，所以对整体板块带的一个判断的。 等一下我们还是请我们的地产首席啊Steina给我们解读一下啊。 然后呢还有一个就是information technology，我这里想着重给大家讲一下。 因为我们之前一直有强调啊，一些高质量的板块对中国的投资回报率的拉动是呃正向作用特别明显的。 包括刚才讲的communication service，包括呃可选消费，然后包括金融，还包括一个information technology。 但是这一次呢it板块它整体的业绩是一个miss就是说它是呃这个低于市场预期的那我们也主要去看了一下，这里面到底是哪些个股啊，对这个业绩的影响特别明显。 我举一个例子，这个恒生科技，那这里边呢它的主要原因呢是因为这个A股市场确实是整体的表现比较低。 而这家公司呢它也是非常高度依赖于呃国内的这种大型的投资机构，对呃对这个资管方面相关的一些软件和系统的这个呃投入。 那这方面呢我们今年确实是看到了呃这个整体势头不容乐观。 呃，所以呢他对整个板块的这样的一个下拉效果负面影响是比较大的。 那我们在具体聚焦人工智能相关，包括这个machine learning啊等等一系列呃，整个呢这个呃这个子板块的表现呢仍然是比较亮眼的。 所以我们觉得对我们刚才讲的就是说一些呃人工智能这个智能制造，还有一些高科技相关的这个板块，我们去着重聚焦于它的呃这个业绩的质量和一个可持续性的时候呢。 目前到呃到现在为止，我们觉得一季度的这个整体的业绩的结果呃还是符合我们预期的。 也没有看到呃目前需要特别啊值得警惕的一个趋势性的一个变化啊，那我今天的分享先到这里，把时间交还给邢总。
speaker 1: 好，谢谢。 Laa把这两三周的观点总结起来还是非常的全面。 那接下来我们就进入最新的一个中美博弈稀土这张牌的讨论。 呃，这个牌是否能够重塑全球在科技博弈中的一些规则进程？ 过去十年了，中国对稀土这张牌其实是比较谨慎的。 哪怕是在2018到19年第一轮贸易战期间，也保持了一个相对比较谨慎的心态，没有去呃想过战略上如何去运用。 因为那个时候呢有两个大的考量，第一个就是呃还是非常关心全球如何看待中国产业链啊，特别是外资和跨国企业的布局。 对中国产业链希望大家越来越依赖中国，而不是呢担心中国产业链的一些不确定性，去发展别的替代产业链，去离开中国，这肯定是一个考量。 第二个考量呢也是涉及到到底别的国家他去建设这种替代能力有多快啊，大家可能也记得历史上有几次也有不少分析人士指出，稀土这个东西啊，它只是污染重做提面做加工，别的国家真的如果不顾污染了也可以做起来，可以削弱中国的主导地位。 对多多少少这种舆论呢也曾经影响关于这张牌好不好用的讨论。 但是到了今天2025年，很多形式都变了。 首先呢现在美国开启了解放日以来的贸易战，而且最近一个月我们紧锣密鼓分析了它不只是关税战，还涉及到像899条款非关税壁垒这种报复税啊等等一系列不确定性。 其实现在全球供应链以及全球的跨国企业的投资，本来就因为这些贸易的争端，非贸易的壁垒制裁等等信心在动摇了。 跟中国合同没关系，就信心开始动摇。 所以中国在这个档口可能对于全球的所谓的投资信心，跨国企业的信心本身呢就摇摇欲坠，也不是最值得关注的。 而且更关键的就是过去五年发现西方可能在稀土替代上进展还是比较缓慢的，讲的多但是能落实的少。 毕竟它牵扯到投资回报率低，环保的审批栏技术也有一定的门槛。 那中国在这方面的主导地位其实是进一步加强了。 到现在可能从稀土精炼产能，中国已经控制了全球85%以上的稀土精炼了。 包括像这种永磁，就是最终你做成的这个呃词用于一些行业。 不管是人形机器人，再到新能源汽车，再到甚至军工、国防。 那中国基本上能掌控全球90%以上的这块永磁的产能。 所以从这个角度呢，这两个考量跟七年前、八年前不一样，而且最近也发生了一桩事儿，就是以美国为代表，对中国的科技潜质还是在不断加码，步步逼人的。 你像最近一个半月就发生了英伟达的芯片H 20被限，呃，甚至呢美国要出台对中国产的GPU啊做了一个全球的风险警示，不让别的国家用中国的GPU还有对这种开发工具E D A可能会设限，这都是最近发生的。 哪怕日里瓦关税按下了暂停键之后，这些科技前置并未止步啊，可能啊北京也是看到这方面，觉得是可忍孰不可忍。 那么从这个角度呢，把自己比较重要的战略性的牌向稀土拿出来。 也更加完善的部署。 费近的这个部署主要是体现在五个层面，第一个就是严打走私，尤其是对过去一段时间个别南方省份出现的走私的行为严打追溯。 第二就是引入了出口许可制度，按国别按用途审批。 第三就是上线了一个追踪系统，包括对最终用途的申报来防止再出口。 那么这这块呢维我们的呃大宗商品的首席分析师。 他刚刚在印度啊在参加我们的印度峰会的时候，基本上第一手也感知了你像印度的很多厂商现在面临的这个稀土中国如何引入出口许可制度，如何去做上线跟追踪系统，有很多的具体的流程，待会瑞也可以给大家来解释。 那中国也对美国的一些盟友向日本、韩国发出了非啊不可以转出口的这种警告啊，非转口的警告防止绕道出去。 对一些敏感的用途，比如说用于国防军工行业的用途加强了审查，这是最近做的武装啊进展。 当然了，中国现在并没有去完全禁它，只是在精准的试探，逐步的把一些规则给建立。 这是在一种测试机制吧，积累一些战略威慑力是在学习当中。 因为毕竟美国是非常擅长这种叫小院高强的精准切割敏感科技领域的这种所谓的脱钩的。 但这是美国几十年的积累所得，带着当年美苏冷战期间的基因痕迹，对中国来讲，这些出口管制啊，中国是新手过去几年才开始重视，才才开始设立一些基本的框架规则。 但是中国的进步最近是比较快的啊，稀土最近啊就是牛刀小试，所以大家在高度关注这个过程中，全球其他的一些比如说中国的地缘政治的对手会如何应对，呃，他们是否能够去重新自己建一套呃稀土的提面的产业链，来减少对中国的依赖。 我想这个短期难度是非常大的，后面raco也会详细的解释为什么难度大。 那总而言之呢，中国的稀土掌控力是在未来一小段时间内非常稳固的。 所以在这个过程中，对美国、对日韩的呃对中国采取的这些科技前置手段，中国就具备了一定仿制的牌。 在应对AI芯片，应对一A软件等等限制时的对等的杠杆中国就有了。 所以这也是为什么我们觉得尽管上周有中美在重启贸易谈判方面的变化，但这种只是新一轮博弈的开始，而不是完全的峰回路转而一帆风顺了。 因为从稀土之争到科技之争，比如说中国试图让自己手中的牌效应最大化，这个博弈肯定是没有完结的。 至于说对手方，像美国那边是否会因为中国的这张牌而去软化对华的科技，强制这种鹿死水手还是有待分享。 后续呢我们会继续的跟进做研究。 但是接下来我先把时间交给Rachel他家的第一手的。 在海外、在印度等地观察到的中国稀土的战略管制的一些有效的方法，以及海外到底能否重塑稀土产业链。 我把时间交给瑞O好的。
speaker 4: 谢谢饶斌总。 呃，我就先聊一下，就是说中国这几年来其实是一直在逐渐的收紧稀土，使使得他现在可以控制稀土。 比如果说十年前或者是20年前更加的有效。 呃，其实中国之前的话是大量的开采了稀土，然后大量的出口，然后有一度的话就是稀土卖出了白菜价。 然后后来的话在98年的时候就开始收收紧这个额度，因为确实这个是一个比较污染的一个行业。 那么在2023年开始呢，就对稀土的冶炼分离加工以及整个稀土金属和金材料它的这个生产的技术，把它这个技术列为了禁止出口，这是从二三年开始的。 然后24年出台了这个稀土管理的工作原则条例，规定说整个稀土的资源全部归国家所有，由国家来管控。 然后今年的四月开始说控制几种重稀土，一因为稀土总共有17个品种，那么目前管控的需要开始申请出口许可的是其中的7种中重稀土。 呃，那就说这一些的话，这七种的话你可以把它作为这个两用的，就是民用和军用都可以的，所以目前是在进行管控。 另外中国的稀土的生产的话是完全由国家控制的，目前已经整合到这个行业只有两家公司了，中国稀土和北方稀土啊，所以一南一北，然后完全是由国家来控制，每年是有一个配额制度的。 所以在生产环节，在技术的环节，然后在这个最终产品的这个出口环节，都完全达到了中国可以完全控制它。 那么我们现在就来讨论一下，就是说现在大家在海外的话都有一定的恐慌。 看到很多新闻，很多汽车企业说要开始停产了，因为库存不够了等等。 嗯，我们就讨论一下，在这样子的继续下去的话，如果海外想要替代掉中国稀土的供应，它的这个难度以及时间，也就是说中国这个稀土这张牌我们可以打多久？ 在开矿环节呢呃其实这个稀土呢并不是真的稀缺。 而是说因为它比较很很有战略性，同时呢它的处理比较污染性，所以大部分的国家是留在自己的土壤里的不开。 呃，所以其实在中国上一次控制稀土出口之前，其实中国是占稀土的矿的环节就占了96% 97了。 然后98年开始控制出口之后，美国呃那个mounpass mp和澳洲的Linus才开始重新复产。 所以目前来说主要的生产国就是美国、澳洲、中国和缅甸，这是目前矿这个端主要的生产国。 呃，那这样的话就是说这个资源如果说要重新再打开来的话，还是需要一些时间。 呃，按照现在普通的矿开发的时间的话，至少3到5年啊。 因为你还是需要拿到很多批文，然后同时在建设这个矿山等等3到5年的时间。 那从冶炼这个分离这两块这个环节的话呢，是相对来说有一定的技术壁垒。 因为从二三年开始，中国已经不允许出口这个冶炼分离技术了。 所以这一块的话呢，第一有技术的门槛。 第二的话是非常非常污染的这是个重污染的环节。 那美国的mp p materials它很大一部分是运到中国来处理的。 然后澳洲的linance是全部运到他在澳洲开的矿，然后全部运到马来西腊在做加工分离的。 所以这就是他在本国他处理起来是呃污染和比较环境许可证拿的比较难。 那么如果说继续紧张下去，然后出于战略性的考虑。 我估计的话可能是会绕过这个环境的这个问题，还会继续生产的那就是说看你在哪个国家去做这个分离了，肯定还是会需要有一些这种环保许可啊等等，还会有一些时间的。 然后就最后到这个稀土的这个永磁，这这块稀土永磁是目前来说海外如果想要去replace中国是最难的一个部分了。 因为目前来说这个技术的know how主要掌握在中国和日本手上，而且的就是说日本的量太小了。 所以中国现在目前是超过90%的全世界的这个市场占有率啊，那这个的话就是主要用在新能源汽车，传统汽车里也会用，还有包括未来的机器人，人形机器人等等啊，这个是一个比较大的用途的，而且加了稀土之后的话，它可以让这个电机非常小。 然后的话就是你的这个能源的这个呃efficiency比较好。 所以这个的话呢，你要说从技术上，我不用这个技术回去传统的那些电机不需要稀土的话也可以，但是就会比较大众啊，然后energy不efficient。 那么这样的话第一就是他回去这个技术也需要时间。 第二的话就是你对一V来说是一个不太友好的，因为一V是对重量控制的比较严格的啊，所以这样的话我觉得是一个相对比较难去replace。 嗯，mountain PaaS美国的mountain PaaS是号称他今年年底能够出产一些泳磁的。 呃，但是他已经说他要出泳磁，已经说了有一阵了，一直都还没有出来，所以要大家看一看。 另外的话就是他生产泳磁和汽车会用它还是有一个时间差的。 因为汽车企业都会有一个认证周期，两三年吧。 当然了就是说现在如果说完全5米下锅，是不是这个周期可以缩短一点？ 有可能呃，但整体来说，正常情况下是需要一个认证周期的。 那么从许可证出口许可证这个来说的话呢，中国目前没有说不允许出口这些一种词。 就你只要证明你不是给军用的，如果你只是民用的，比如说用在一V上，用在人形机器人上，你都是可以拿到许可的。 这个许可需要时间，所以四月初开始公公布这个政策之后，他一般需要45个工作日。 所以就是说你这个时间可能超过了有一些海外汽车厂他的这个库存周期。 所以为什么会有一些汽车厂一直在各方面的抱怨，然后向国他们本国的抱怨啊，或者说有时有一些要停产啊等等。 嗯，就是说这个45天的这个时间过去之后，其实还是只要你是民用的，还是应该都能拿到的。 目前据我们所知，已经有六家以上的永磁企业拿到了这个许可，而且已经在逐渐恢复许可了。 当然了，就现在肯定不是百分之百的恢复了，但目前的话就是主要的像欧洲，呃，像东南亚、呃，日本、韩国，目前都是已经是恢复出口了，包括供特斯拉的等等。 所以我觉得最就是实际是一个时间的差的问题，就说不是说完全不给这些一V供了，他只要是民用的还是可以供的。 还有一点的话，就是现在中国不允许就是控制出口的是这个稀土永磁，而不是电机。 因为永磁是用在电机里的，所以那些电机如果他在中国做成了电机，那你肯定是个民用用了，那么他还是可以把这个电机出口的。 所以这个就是一个另外一个方式去绕过这个出口的这个许可证的问题啊。 就是你在中国生产电机，你把这个电机出口出去，呃，然后这个是可以完全绕过了这个出口的这个问题，然后他也肯定是个民用的那扩张这个电机的这个可能会需要一些时间啊，但整体来说的话，我觉得大概两三年呃，给中国把这个时间争取到是应该可以的。 但是还是要提一下，就是说这张牌的话，你越用你的这个效果往后就会越差。 因为你上次98年的这个控制之后，美国和澳洲就重启了他自己的矿山。 你这次这样控制之后，大家也会知道永磁是有多重要，他们肯定会在海外去呃复制，不管是去挖你的人了也好还是怎么样，总归是想要在海外去扩扩这个永磁的这个产能。 所以这张牌的话是有一定的时效性，以及之后可能它的效果就会要打折扣。 行，那我就先说到这儿，我把时间交还给Robin总啊。
speaker 2: 非常感谢Rachel。 因为Robin总现在是有一个午餐会，先暂时离开了。 那接下来由我继续主持。 那我们接下来再把目光投向房地产行业，呃，因为房地产现在的这个交投确实这最近这一两个月也是走落了很多。 就像刚刚我们也是从一些高频数据里面可以看到，哪怕是这个贸易战降温了以后，似似乎对于二手房的这个成交的量价也没有太多的帮助。 那我们这边也是想要呃把时间交给Ste粉来看一看这个行业接下来的这个整体的动态。 以及政策支持方面有没有什么更多的一些呃呃进展，多谢。
speaker 5: 好的，谢谢Jenny。 大家好，我是Steven啊。 那再回答刚才Jenny提到就是整体房地产行业的一些呃近期的趋势之前呢啊我们想先跟大家分享一下我们上周四发布的一篇关于环置地的这个商业投资的深度报告。 那目前大部分的投资人仍然聚焦于住宅开发是否已经止跌回稳，来决定是否投资这个房地产板块的时候呢，我们给市场提供了一个新的分析视角，尤其是考虑到在目前全球政治局势关税和这个科技颠幅等不及不确定性因素的大背景之下，能走出自己的独特道路，不受外部因素干扰啊，显得尤为的难能可得。 呃，那我们认为华润置地就是这样的一家呃，在房地产下行周期里边被许多投资人遗忘掉的这好公司。 那虽然说整体房地产市场啊仍然处于一个比较疲弱的这样的一个状态啊，成交量在经历了去年自四季度以来持续六个月的修复之后呢，在今年4月份再次开始掉头向下。 但我们认为环润置地目前处于历史低位的估值水平，已经充分反映了市场对于房价以及中国三低，也就是债务通缩和人口老龄化的这个担忧啊。 那以下我为大家啊展述一下啊华润置地的一些投资的论点啊。 首先呢呃在经历了超过20年的这个商业地产扩展之后，华润置地已经从一家传统的住宅开发商成功转变成一家目前以住宅和商业并重的地产运营商。 截止到去年年底啊，华润置地拥有超过92座已经开业的重资产商场，当中85%的商场是以中高端的这个消费为主的。 另外公司还有23座正在建设以终端消费客群为主的商场。 预计在未来3到4年陆续的开业。 那作为中国其中一家规模最大而且盈利能力最强的商场运营商，华润置地在2022年首次提出从资产拥有者逐步转向估值水平更高的资产管理者的商业模式。 我们认为这是一个正确的战略性决定。 那在去年3月份，公司在深圳交易所成立了自己的公募商业位置的平台。 经过一年的发展之后，华润商业为置从今年3月份开始可以进行首次的扩目，以购买更多从母公司转让的这个资产。 因此我们对于华之地如何在可见的未来逐步转型有了更高的信心和可见度，并且预计公司资产出售的速度将会在资本市场的加持之下，在未来几个季度明显的加快。 那么考虑到华润置地已经建立了自己在资产出售和资产循和资本循环方面的业绩记录，我们相信这个战略转型可持续性的提高公司在未来10到15年的利润和股息的表现。 那在我们的这个深度报告里边，我们通过情景分析把这个战略转型转化成具体的数字预测。 具体而言，我们对华润置地的投资新物业做了两个独家的深入分析，来测算公司已开业的这92座商场的价值，释放潜力，以及如何通过资本循环来支撑股息的增长。 我们有以下四个重要的发现，第一，华润置地目前拥有大约400亿的潜在商场资产，可供未来3到5年以高出账面价值20%的估值分拆，并且回收大约290亿的这个现金。 第二，华润置地的资本循环可在2040年前扩大，扩大目前的资产规模百分之90到174座商场，助力其成为中国高线城市里边无可匹敌的商业运营商。 第三，我们预测华润置地在2030年和2040年的经营性利润将分别达到目前水平的1.6倍和2.5倍，占公司的总核心利润的60%和70，相比起目前40%的水平有非常明显的提升。 第四，快速增长的经营性利润可以支撑华润置地逐步提高分配比率，从目前的37%逐步提升到长期潜在的水平50%，相当于从2030年起有超过8%的补息率。 那么我们以上的这个利润和股息率的预测，全部基于华之地的经营性收入增长，而不需要依赖房地产市场的一个恢复。 此外，虽然中国疲软的宏观经济已经困扰了投资人一段比较长的时间，但我们认为持续下降的利率以及一二线城市的新房价格出现了初步稳定的苗头，相对我们刚才所说的这个利润和股息预测提供潜在的上升空间。 另外也需要注意的是，在估值方面，尽管华润置地目前的roe跟区域内的资产管理者，比如说凯德集团和嘉明集团处于一个相若的水平，但华润置地目前七倍左右的four尔P1，相比起凯德集团和佳明集团有超过60%的估值。 这样而随着环安置地的业务转型故事逐步实现，我们认为这将为公司未来几年以及往后一段时间提供持续估值上修的空间。 简而言之，我们认为环安置地是一个高股息加估值提升的标的，在外加一线城市房价在未来几个季度逐步趋稳所带来的利润。 老塞，所以我们把华润置地列为啊地产行业的首选股，并且认为这将是中国房地产板块未来十年风险回报最好的股票。 那说完华润置地的这个深度报告啊，我们再分享一下就是近期的一些啊一手和二手的啊成交量和房价的一些趋势。 那我们看得到从最新的这个高频数据来看的话，呃，四月和5月份的这个成交已经实现了。 我们之前说加速下跌的这样的一个状态，不管是从成交量的这样的一个情况，还是说从房价上呃持续环比下降的这样的一个情况都实现了。 那展望未来，我们觉得六月考虑到去年有517政策的一个刺激，出现了一个高基数。 所以六月的这个新房销售的同比下降速度，我们预计将会进一步的扩大啊，从五月份的10%扩展到可能六月份的15%到20%的同比下降。 而房价方面我们也预期从呃这个五月份的环比下降1.1，可能进一步扩张到可能环比下降1.5左右。 这个主要的原因是我们看得到二手房的这个挂牌量其实还在持续的走高。 啊，比如我们追踪的这个五十大啊呃50个中大城市大众城市，我们发现这个五月份的这个总挂牌量相比起四月份环比上升了0.5个百分点啊，而且有超过一半的城市是达到了历史新高。 哪怕是跟926新政之前的水平去相比，也有70%到80%的这个城市是超高过当时的这样一个挂牌量的水平。 所以我们觉得在接下来的几个月，在整体的房地产政策可能是出现一个真空期的状态之下啊，房价的这个下降的幅度可能还会加速啊，所以我们维持全年啊全国二手房房价下降高单位数这样的一个预测啊，相比起前五个月下降一个4%出头的这样一个水平，可能还有另外的一个4%到5%的这样一个下降空间。 但是啊正如我们在五月初写的那个啊展望报告里边也提到，我们预计随着整体的这个关税的这个谈判啊逐步的这个稳定下来之后呢，可能啊对于啊以及房价的这个整体的这个啊下降的这个幅度也已经去到一个相对比较稳定的水平之后。 我们预计到了明年的啊下半年，可能整体的这个一线城市还二线城市整体的这个房价可以逐步的趋稳啊。 而我们也预计这个房价的趋稳会逐步的反映到成交量上的一个趋稳啊，所以我们预计整体房地产市场的这个触底回升的这个或者说触底回稳的这样的一个时间点，是去是明年的四季度或者说27年的一季度。 以上是我的分享啊，我把时间交回给珍妮，谢谢。
speaker 2: 好的，非常感谢斯蒂芬一个非常呃全面的这个对房地产市场的分析。 那总结下来呢，中国二季度的GDP增速虽然依然还能够维持在接近5%的准水平，但是我们看到它主要靠的还是出口和财政的前置发力，而整体消费意愿的低迷以及房地产的触底虚实，都意味着下半年经济的增速可能还是会快速的回落。 同时我们也看到通刷的问题依然还是根深蒂固的那本周的这个市场重点的关注的地方还是今天晚线就会在伦敦举行的首轮中美贸易谈判。 那就像骆宾主刚刚提到的，中方的稀土稀土出口可能是本轮谈判的一大焦点，也可能是未来就是中国在应对美国贸易摩擦的时候一张重要的牌。 尤其是考虑到未来呃其他的一些国家可能是受制于对环保的考虑，对这个稀土加工技术的一些呃限制。 使得中国稀土出口这张牌至少在未来两三年可能还是相相对的会行之有效的那以上就是我们这一期的宏观策略谈主要的内容。 下个星期一我们会继续跟大家就是呃担心中美在谈判方面的这个呃进一步的进展。 那感谢大家的时间，我们下周一见。